Hyperliquid với giá trị 25.9 tỷ USD, làm thế nào để chiếm lĩnh cả cơ sở hạ tầng và Lớp ứng dụng?

Tác giả gốc | Charlie.hl（@0x Broze）/supermeow.hl（@supermeower）

Biên dịch | Odaily星球日报（@OdailyChina）

Người dịch | Đinh Đang（@XiaMiPP）

Ghi chú biên tập: Gần đây, các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ là Lion Group Holding và Eyenovia lần lượt thông báo sẽ đưa đồng token gốc HYPE của Hyperliquid vào bảng cân đối kế toán của họ. Đây là lần đầu tiên sau BTC, ETH, BNB, SOL, TRX, XRP, một thị trường vốn truyền thống đưa đồng token gốc của các dự án DeFi mới nổi vào danh sách tài sản dự trữ chiến lược. Hành động này đánh dấu sự công nhận của các tổ chức đối với tính an toàn, ổn định và mô hình kinh tế phía sau HYPE, đồng thời cũng có nghĩa là Hyperliquid không còn chỉ là một giao thức giao dịch trên chuỗi mà đang dần trở thành ứng cử viên chính cho “hạ tầng tài chính tài sản số”.

Bài viết này kết hợp các kết quả nghiên cứu của Charlie.hl và supermeow.hl, phân tích từ hai chiều: thứ nhất, Builder Code làm thế nào để thúc đẩy doanh thu giao thức và mở rộng hệ sinh thái; thứ hai, cơ chế mua lại giao thức làm thế nào để xây dựng mô hình định giá cho HYPE.

Khi doanh thu từ mã xây dựng Hyperliquid (Builder Code) gần đạt 10 triệu USD, chúng ta cần phải thực hiện một phân tích sâu sắc về hệ sinh thái mới nổi này và các ứng dụng đằng sau nó, đồng thời khám phá ý nghĩa sâu xa của nó đối với hướng đi tương lai của Hyperliquid ở cấp độ hạ tầng. Một giao thức có thể chiếm ưu thế cả ở cấp độ ứng dụng và hạ tầng không phải là điều thường gặp, và Hyperliquid đang tiến bước vững chắc theo hướng này, với triết lý đằng sau Builder Code cũng ngày càng rõ ràng.

Mã Builder: Động cơ thu nhập cho hệ sinh thái giao dịch mở

Đối với những độc giả chưa quen thuộc với hệ sinh thái Hyperliquid, Builder Code thực sự là gì? Nó hoạt động như thế nào?

Như tài liệu chính thức đã nêu: “Builder Code cho phép các nhà phát triển thu phí từ các đơn hàng giao dịch được gửi từ phía người dùng. Mỗi đơn hàng có thể thiết lập Builder Code riêng biệt để đạt được sự linh hoạt tối đa. Người dùng cần thiết lập mức phí tối đa mà họ chấp nhận cho mỗi nhà phát triển và có thể thu hồi quyền truy cập bất kỳ lúc nào. Builder Code hoàn toàn được xử lý trên chuỗi, như một phần của logic phí giao dịch.”

Nói một cách đơn giản, Builder Code cho phép các ứng dụng được xây dựng trên Hyperliquid thu phí dựa trên khối lượng giao dịch đã nhập. Bất kỳ nền tảng nào cũng có thể tích hợp Builder Code, người dùng cần ký kết giao dịch ủy quyền trước khi giao dịch để chấp nhận cơ chế phí này (hiện tại có thể thấy quy trình này trên Felix Trade mới ra mắt, nền tảng này đã hỗ trợ gọi chức năng giao dịch giao ngay của Hyperliquid thông qua @felixprotocol).

Tổng doanh thu Builder Code: Dữ liệu HypeBurn

Builder Code có thể mang lại lợi ích gì cho các nhà phát triển? Tiêu chuẩn phí tối đa hiện tại mà giao thức cho phép là: Hợp đồng vĩnh viễn 0,1%, giao dịch giao ngay 1%.

Mặc dù 1% phí giao dịch giao ngay nghe có vẻ cao và hiện chưa được áp dụng rộng rãi, nhưng khi ngày càng nhiều tài sản dài hạn được ra mắt trên Hyperliquid, tỷ lệ này có thể trở thành tiêu chuẩn. Ví dụ, Axiom, một nền tảng tập trung vào giao dịch Meme coin trên Solana, đã thu về hơn 1 triệu đô la mỗi ngày nhờ thu phí 1% từ các giao dịch. Mặc dù phần lớn doanh thu này đến từ Solana, nhưng với sự gia tăng dần dần của các nhà phát triển giao ngay trên Hyperliquid, loại doanh thu này có khả năng sẽ chuyển sang Hyperliquid.

Ai đang dẫn dắt Builder Code? Nó sẽ đi về đâu?

Mặc dù tăng trưởng nhanh chóng, tổng doanh thu của Builder Code vẫn ở giai đoạn đầu, hiện tại tích lũy khoảng 9,5 triệu đô la. Trong đó, @pvp_dot_trade dẫn đầu với khoảng 7,2 triệu đô la, là Builder có doanh thu cao nhất hiện nay. Nhưng đây chỉ là sự khởi đầu.

Hiện tại đã có hơn 22 nhà phát triển mới bắt đầu tham gia vào việc xây dựng hệ sinh thái Builder Code, thúc đẩy việc nhập thêm lưu lượng giao dịch vào Hyperliquid. Trong số đó, sản phẩm gần giống nhất với hình thức tiêu dùng thực sự là @okto_web3, mặc dù hiện tại doanh thu của họ thông qua Builder Code chỉ là 662.000 USD, nhưng do phạm vi kinh doanh của họ không chỉ giới hạn ở Hyperliquid, con số này có thể thay đổi đáng kể trong tương lai.

Cần chỉ ra rằng, Okto vẫn là một ứng dụng gốc của tiền điện tử điển hình, trong khi Liquid và Lootbase lại nhắm đến thị trường người dùng phổ thông rộng rãi hơn, cung cấp trải nghiệm giao dịch tương tự như Robinhood, có thể hấp dẫn hơn. Ban đầu, người ta có thể dự đoán rằng Builder Code chỉ được các giao diện tiền điện tử hiện có (như Axiom) áp dụng để gọi cơ sở hạ tầng nền tảng của HL. Nhưng từ xu hướng của Liquid và Lootbase, giả thuyết này có thể cần được điều chỉnh.

20 ứng dụng mã nhà phát triển hàng đầu

Tuy nhiên, Hyperliquid không chỉ là một DEX hợp đồng vĩnh viễn, mà còn là một hệ thống cơ sở hạ tầng giao dịch. Điều này sẽ ngày càng rõ ràng khi nhiều nền tảng giao dịch lớn chọn kết nối vào Builder Code của Hyperliquid thay vì cạnh tranh trực tiếp với nó.

Trong chế độ này, nền tảng không cần tự xây dựng thị trường hoặc kéo thanh khoản để khởi động các loại tiền mới, mà thay vào đó thông qua việc triển khai giao dịch hiện tại của Hyperliquid và đề xuất HIP-3 sắp tới để thực hiện việc niêm yết không cần giấy phép, sau đó tích hợp Builder Code, xây dựng giao diện tối ưu và trải nghiệm người dùng, có thể tạo ra lợi nhuận đáng kể giống như Axiom và PvP Trade.

Tương lai của Builder Code sẽ phụ thuộc vào việc liệu những nền tảng giao diện lớn sở hữu khả năng phân phối mạnh mẽ, nhưng mong muốn tránh chi phí và rủi ro từ việc xây dựng thị trường tự thân, có lựa chọn tham gia hay không.

Robinhood và Hyperliquid Builder Code: một khả năng

Lấy Robinhood làm ví dụ, đây là một công ty công nghệ tài chính truyền thống hơn, không phải là công ty bản địa về tiền điện tử. Nếu họ muốn tăng tốc độ phổ biến tài sản tiền điện tử trong ứng dụng và đạt được doanh thu phí giao dịch quy mô lớn, Hyperliquid cung cấp một con đường khả thi. Chỉ trong tháng 1 năm 2025, Robinhood đã báo cáo khối lượng giao dịch cổ phiếu lên tới 144,7 tỷ USD, 166,6 triệu hợp đồng quyền chọn và 20,4 tỷ USD khối lượng giao dịch tài sản tiền điện tử.

Phần này có thể xứng đáng được viết thành một bài báo riêng để phân tích sâu hơn, nhưng có thể thấy rằng, Robinhood chỉ cần đầu tư khoảng 1 triệu HYPE (đối với quy mô tài chính của họ thì là không đáng kể), có thể bắt đầu triển khai thị trường riêng của họ dựa trên cơ sở hạ tầng đã được tối ưu hóa cho hợp đồng vĩnh viễn và đã được kiểm chứng thực chiến từ Hyperliquid, và thông qua việc tích hợp giao diện Builder Code để thu lợi từ phí giao dịch ở lớp giao diện.

Đối với Robinhood, quyết định về kiến trúc này không chỉ có thể tiết kiệm cho họ hàng tháng hoặc thậm chí hàng năm trong chu kỳ phát triển, mà còn giảm chi phí đầu tư công nghệ hàng triệu đô la. Công việc cơ sở được hoàn thành bởi cộng đồng Hyperliquid, Robinhood hưởng lợi từ đó.

Phân tích định giá token HYPE

Builder Code thể hiện khả năng sinh lợi của Hyperliquid ở tầng hạ tầng, và nếu nói Builder Code là “tầng phân phối” ở phía trước thúc đẩy sự phát triển của hệ sinh thái giao dịch, thì token HYPE là phương tiện giá trị cốt lõi trong hệ thống này. Bằng cách so sánh hành vi mua lại được hỗ trợ bởi quỹ của giao thức Hyperliquid với việc mua lại cổ phiếu của các công ty niêm yết truyền thống, phân tích này cố gắng định giá token HYPE.

Sử dụng các doanh nghiệp xử lý thanh toán như Visa và Mastercard làm nhóm tham chiếu bảo thủ, phương pháp này đưa ra định giá tiềm ẩn của HYPE là 25,9 tỷ USD (tức là khoảng 76 USD/mảnh HYPE, tăng 72% so với giá hiện tại là 44 USD). Cần lưu ý rằng định giá này chưa bao gồm việc HYPE có thể được sử dụng rộng rãi như một tài sản gốc Layer-1.

Dưới đây là sự giải thích chi tiết về phương pháp định giá lần này.

Lợi nhuận vốn hóa định lượng

Theo dữ liệu chuỗi trong 30 ngày qua tính đến ngày 16 tháng 6 năm 2025, tổng giá trị mua lại hàng ngày của giao thức Hyperliquid là 1,63 triệu USD. Tính toán theo đó, tổng giá trị mua lại hàng quý của nó khoảng 146,4 triệu USD.

Dữ liệu từ data.asxn.xyz

Để đánh giá giá trị thị trường của các dòng tiền tương tự, chúng tôi đã tham khảo chỉ số “Giá trị thị trường / Số tiền mua lại hàng quý” của các công ty niêm yết. Chỉ số này phản ánh mức độ mà thị trường sẵn sàng gán giá trị thị trường cho mỗi đô la hành động mua lại, có sự khác biệt đáng kể giữa các ngành, thể hiện niềm tin của thị trường vào khả năng tăng trưởng và sự ổn định của nó.

So sánh tỷ lệ giữa các ngành:

• Công ty công nghệ khổng lồ (tỷ lệ trung bình: 296 x): Các doanh nghiệp như NVIDIA và Google được định giá rất cao nhờ tốc độ tăng trưởng nhanh, đổi mới công nghệ và vị thế thị trường thống trị.
• Ngành thanh toán (tỷ lệ trung bình: 177 x): Như Visa, Mastercard, với tư cách là cơ sở hạ tầng tài chính có lợi nhuận cao và hiệu ứng mạng mạnh mẽ, tỷ lệ ổn định và có xu hướng cao.
• Ngành ngân hàng (tỷ lệ trung bình: 73.3 x): Như JPMorgan và Bank of America, thuộc các tổ chức trưởng thành, tăng trưởng chậm lại, áp lực quản lý lớn, do đó tỷ lệ định giá thấp.

Trong so sánh trên, ngành thanh toán là ngành phù hợp nhất với mô hình kinh doanh của Hyperliquid. Giống như Visa hay Mastercard, Hyperliquid là cơ sở hạ tầng quan trọng trong hệ thống tài chính: có tỷ suất lợi nhuận cao, mô hình kinh doanh của nó gắn liền trực tiếp với khối lượng giao dịch, và hiệu ứng mạng tiếp tục gia tăng, càng nhiều người dùng và thanh khoản, giá trị của nền tảng càng lớn.

Mặc dù HYPE có thể được so sánh với các công ty công nghệ ở một số khía cạnh, nhưng việc sử dụng hệ số định giá của ngành công nghệ sẽ dẫn đến việc phóng đại và thiếu ý nghĩa tham chiếu thực tế. So với đó, hệ số định giá của ngành thanh toán thì bảo thủ hơn và có tính so sánh cao hơn.

Sau khi áp dụng hệ số ngành thanh toán, định giá ngụ ý của HYPE là:

• Ước tính giá trị mua lại quý: $ 146.4 M
• Hệ số định giá ngành thanh toán: 177 x
• Giá trị tiềm ẩn: $ 146.4 M × 177 = $ 25.9 B
• Giá HYPE: Khoảng $ 76 (tăng khoảng 72% so với $ 44 hiện tại)

Chú ý: $ 44 là giá trị của HYPE vào thời điểm bài viết này được phát hành

Đánh giá này không chỉ có quy mô đáng kể mà còn có tính bảo thủ cao. Nó dựa trên một chỉ số cốt lõi và cố ý bỏ qua nhiều nguồn giá trị khác mà HYPE sở hữu. Tại sao lại nói rằng đánh giá này rất bảo thủ?

• Tập trung vào một chiều: Mô hình này hoàn toàn không xem xét giá trị premium của HYPE như một đồng tiền gốc Layer-1 hiệu suất cao, vai trò của nó trong cơ chế quản trị, hay các tiện ích như phần thưởng staking trong tương lai.
• Dựa trên dữ liệu lịch sử: Dữ liệu được sử dụng chỉ là hiệu suất của 30 ngày qua, không tính đến việc tăng trưởng doanh thu tiếp theo của Hyperliquid hoặc sự tăng trưởng thị phần có thể thúc đẩy số tiền mua lại.

Mô hình đã chọn sử dụng hệ số định giá trung bình của ngành thanh toán, tránh việc sử dụng hệ số cao thường thấy trong ngành công nghệ, từ đó đảm bảo tính bảo thủ của định giá.

Tóm tắt: Khung mua lại đã cung cấp cho HYPE một “mức đáy” định giá rõ ràng.

Mặc dù bất kỳ phương pháp đơn lẻ nào cũng khó có thể bao phủ toàn bộ giá trị của tài sản tiền điện tử, nhưng việc định giá dựa trên điểm tựa là việc mua lại bằng các giao thức mạnh mẽ, kết hợp với dòng tiền thực, thực sự đã cung cấp cho HYPE một tiêu chuẩn giá trị có dữ liệu hỗ trợ. Khi hệ sinh thái Hyperliquid tiếp tục phát triển, “sàn giá” này cũng được kỳ vọng sẽ tiếp tục tăng lên.