Arthur Hayes 解读市场下跌主因：比特币最糟下看 8 万镁，仍待流动性回归

BitMEX 共同创办人 Arthur Hayes 在最新长文〈Snow Forecast〉中指出，自 4 月以来支撑比特币的 ETF 流入与储备企业 (DAT) 已全面降温，美元流动性则一路紧缩，形成当前加密市场的下跌主因。他预期风险资产短期将面临更深修正，只有在美国政府与联准会重新启动印钞机后，行情才会真正重返多头。

核心比喻：市场就像天气，比特币成全球流动性风向球

Hayes 以北海道滑雪季为譬喻，形容投资者经常得在讯号不完整的情况下决定进场时机。

他指出，比特币价格反映的是「市场对未来法币供给」的预期。当政治讯号偏向宽松，BTC 便提前反应；反之亦然。

然而，现在川普政府与美国财政政策不断释放的矛盾讯号，使市场解读流动性方向更加困难。

比特币为什么下跌？ETF、DAT 流入减缓与美元流动性紧缩成主因

Hayes 也解释了比特币 4 月至 10 月期间，即便美元流动性指标走弱但比特币仍上涨；以及下半年的疲软与下跌原因。

ETF 基差交易虚增买盘

首先，大型机构买入 IBIT 等比特币现货 ETF，反向做空 CME 期货，借此进行基差套利 (Basis Trade)，这并非基本买盘。

基差上升 → 大量流入 ETF，散户误以为机构对 BTC 的兴趣飙升而跟着买入。

基差下降 → 套利基金集体撤退 → ETF 大量流出 → 散户跟着卖出，压低市场价格。

基差交易作为对冲基金常用的一种套利策略，借由操作国债现货与期货间的细微价差获利，并利用高杠杆放大报酬。

(比特币 ETF 连续净流入却没涨？ CME 空头套利创新高，都不是来买币的 (basis trading,基差套利))

DAT 溢价消失，增持动能停滞

同时，当 DAT 股票相对 BTC 持仓的 mNAV 溢价消失，企业无法再增发股票换取便宜比特币，推升力道也将同步放缓。

他指出，这些因素共同造成流动性假象：「看似强劲的机构买盘，实则是出于套利目的，并非长期买家。」

美元流动性急速萎缩

另一方面，美元流动性自 7 月以来蒸发近 1 兆美元，也成了 BTC 价格成长受限的主因之一：

随着 ETF 基差套利不再吸引机构、DAT 购买速度放缓、财政部回补 TGA 且联准会尚未正式重启量化宽松，比特币作为风险资产也将首当其冲。

政治时刻：川普与财长 Bessent 终究得带领市场起飞

Hayes 指出，美国货币政策本质是政治行为：「川普希望维持资产价格以确保政治支持，但面对通膨压力又必须假装鹰派，然而市场最终将逼迫政府做出选择。」

他直言，美国将出现「不是印钞救市场，就是放任信用收缩引爆失业潮」的选择：

然而在政治现实中，救市，也就是印钞，永远比衰退更容易被接受。

因此 Hayes 认为，川普与财政部长 Bessent 最终仍将透过私底下的财政操作、或是明目张胆的 QE，将资金重新注入市场。

(Arthur Hayes 看好日本新首相高市早苗推兆元经济方案：BTC 上看百万美元)

信用压力累积增添宽松机会，比特币上看 25 万美元

Hayes 也点出当前 BTC 持续下跌、但美国众多指数都仍高位徘徊的异常状况，认为搭配美元流动性曲线的急速下降，这可能是信用压力累积的前兆：

那么当股市回调 10% 至 20%、10 年期公债殖利率逼近 5% 时，政府将被迫介入并加速印钞，推升风险市场全面上涨。

他预测，一旦大规模宽松政策出炉，比特币有望在年底飙升至 20 万美元或 25 万美元；但在这段疲软期间，仍可能跌至 8 万美元到 8.5 万美元。

中国的角色：美国印钞后，中国才会全面跟进 QE

最后， 对于中国央行首度增持政府债，Hayes 认为这是中国有望量化宽松的前奏。不过它会等待美元先 QE，再全面放水，以避免人民币过度贬值。

他强调，中美若同时开启货币扩张，2026 年将成为加密资产的超级牛市年份。

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