Pesta Likuiditas Kripto Mendekati Akhirnya Saat Krisis Utang Mengintai di Cakrawala 2026

Raoul Pal dan Michael Howell dari CrossBorder Capital baru saja melukiskan gambaran yang mengejutkan tentang lanskap likuiditas kita saat ini. Percakapan mereka mengungkapkan kebenaran yang tidak nyaman: sementara kripto terus melambung tinggi di atas kelebihan moneter, kita sedang menari lebih dekat ke tepi jurang yang tampaknya muncul sekitar tahun 2026.

Saya telah menyaksikan siklus likuiditas ini mendorong aset digital ke ketinggian yang stratosfer, tetapi penilaian Howell terasa seperti ember air dingin: “Kita sudah terlambat. Ini belum menurun—kita masih dalam tren naik—tetapi… siklus likuiditas ini sudah berusia sekitar 34 bulan. Itu cukup dewasa.” Menurutnya, siklus ini biasanya berlangsung lima hingga enam tahun, menempatkan kita dengan tegas di babak terakhir.

Yang sangat menarik adalah bagaimana buku pedoman QE tradisional telah berkembang. Kita sedang menyaksikan apa yang disebut Howell sebagai transisi struktural “dari QE Fed ke QE Perbendaharaan.” Dengan membanjiri pasar dengan surat utang jangka pendek alih-alih obligasi jangka panjang, Perbendaharaan secara efektif mengurangi durasi dalam sistem, secara mekanis meningkatkan likuiditas tanpa Fed memperluas neracanya.

Saya merasa hampir licik bagaimana penerbit stablecoin telah menjadi rekan yang tidak disengaja dalam permainan uang ini. Ketika mereka menyimpan cadangan dalam T-bills, mereka pada dasarnya berpartisipasi dalam monetisasi utang. Ini adalah trik cerdik yang membuat pesta tetap berlangsung sambil mempertahankan kemungkinan penyangkalan tentang pengurangan nilai mata uang.

Gambaran global hanya memperkuat narasi ini. Eropa dan Jepang terus memompa likuiditas, sementara China akhirnya berkomitmen untuk pelonggaran serius melalui berbagai alat moneter. Bahkan pengetatan yang tampak di Jepang mungkin lebih strategis daripada yang terlihat—mungkin terkoordinasi dengan AS untuk menjaga tekanan pada China melalui yen yang lemah.

Sementara itu, Inggris dan Prancis terlihat semakin putus asa, dengan premi jangka waktu yang meningkat di seluruh kurva imbal hasil mereka saat mereka berjuang dengan penerbitan utang yang berat dan kewajiban kesejahteraan yang membengkak. Opsi mereka suram: pajak yang lebih tinggi, pemotongan belanja yang menyakitkan, atau jalan monetisasi yang tak terhindarkan. Saya curiga mereka akan memilih yang terakhir ketika situasi mendesak.

Trajektori dolar tetap menjadi kunci. Kedua ahli setuju bahwa pemerintahan menginginkan dolar yang lebih lemah untuk mengurangi tekanan refinancing pada tumpukan utang global yang denominasi dolar. Ini adalah dinamika yang menyimpang di mana lemahnya dolar sebenarnya memungkinkan lebih banyak aliran ke dalam sistem dolar melalui rollover utang.

Dalam lingkungan ini, kripto berdiri sebagai mungkin ungkapan paling murni dari inflasi moneter. Ledakan tahun 2021 sekarang terlihat seperti hanya pratayang dari apa yang mungkin terjadi dalam siklus yang diperpanjang ini. Stablecoin telah muncul sebagai “saluran” kritis untuk penciptaan kredit, pada dasarnya mendemokratisasi akses ke likuiditas dolar bagi siapa saja, di mana saja—sebuah perkembangan yang membuat otoritas Eropa berusaha keras untuk menciptakan alternatif digital mereka sendiri.

Tetapi tanda peringatan untuk 2026-2027 berkedip merah. Utang era COVID yang diterbitkan oleh pemerintah dan korporasi dengan suku bunga terendah akan membutuhkan refinancing dengan kupon yang jauh lebih tinggi. Secara bersamaan, pengeluaran modal besar-besaran sektor teknologi—“satu miliar dolar sehari”—akan menguras likuiditas dari pasar uang seiring berjalannya waktu.

Kapitalisasi pasar crypto berada di $3,95 triliun hari ini, tetapi saya bertanya-tanya seberapa banyak dari nilai itu yang dibangun di atas pasir hisap rekayasa likuiditas yang tidak berkelanjutan. Ketika musik berhenti—dan itu akan terjadi—mereka yang keliru mengira perpanjangan likuiditas sementara ini sebagai akomodasi moneter permanen mungkin akan mendapati diri mereka tanpa kursi.