SEC 議長が発言：68兆ドルの米株トークン化がカウントダウン、伝統的インフラが崩壊の恐れ

SEC主席Paul Atkinsは先週、トークン化が「数年以内」に米国市場の中核的特徴になる可能性があると発表しました。これは、米国株式市場の基盤インフラが数十年ぶりに最大規模の変革に直面していることを示しています。米国株式市場の総額は約68兆ドルですが、現時点でチェーン上でトークン化された形で存在するのはわずか6.7億ドルで、全体の0.001%未満に過ぎません。

SEC方針の急転換の背後にあるグローバル競争

Atkinsの発言は、これまでのSECの立場とは全く異なり、米国市場インフラの近代化プロセスが予想よりも速く進行していることを示しています。この変化の一因は、グローバルな競争圧力にあります。シンガポールや香港はすでにトークン化債券プログラム、デジタルファンドストラクチャー、銀行発行のブロックチェーン決済システムを導入しており、米国を大きくリードしています。SECは、明確なルールがなければトークン化が海外に流出する可能性があることを認識しており、特に合成商品やラップ商品が法的に不確定な状況にある場合にはそのリスクが高まります。

Atkinsは、トークン化によって取引執行、決済、最終清算の間のギャップを縮小または解消することで、予測可能性を高めリスクを低減できると考えています。日中または即時決済の可能性は、規制当局がデジタル資産を既存のルールにどのように組み込むかを再評価する重要な理由です。FTXが2022年に破綻した後も、LedgerXはCFTCの監督下で運営を継続し、米国の規制システムがネイティブなデジタルシステムに適用される際にも顧客資産を効果的に保護できることを証明しました。そのため、金融規制当局はトークン化決済を規制の及ぶ場に誘導する機会を見出しています。

SECは現在、「トークン分類体系」を策定しており、Howeyテストに基づき、ネットワークがどのように成熟し、コントロールが分配され、最終的に特定の発行者なしに運用されるかを説明することを目指しています。この分類システムは、どのデジタル資産がSECの管轄範囲に属するかを明確にするためのものです。コミッショナーのHester Peirceは、この新しいアプローチを「迅速で慎重、創造的で実行可能」と表現しています。

伝統金融と分散型金融の生死をかけた戦い

（出典：FliptheNasdaq）

SEC投資家諮問委員会会議では、業界の緊張が明らかになりました。Citadel Securitiesは、トークン化証券取引に関与するすべての仲介機関（分散型プロトコルを含む）が特定され、既存の取引所およびブローカーの定義に従うようSECに要請しました。米国最大のコンプライアンス重視の暗号資産取引所は、分散型システムにブローカーレベルの義務を課すことは運用上不適切であり、プロトコルの乗っ取りやコントロール獲得を強いることで新たなリスクをもたらす可能性があると指摘しています。

これらの違いは、トークン化市場インフラをどのように構築するかについての異なるビジョンを反映しています。一つは伝統的な仲介システムに準じたモデル、もう一つはプログラム化された非カストディアルなプロトコルに依存するものです。コミッショナーのCaroline Crenshawは、「ラップド証券」として販売されるトークン化株式の一部は、基礎資産と同じ経済的権利、流動性条件、保護を反映していない可能性があり、新たなルールの策定が必要になるかもしれないと指摘しています。

ナスダックが待機している規則変更申請は、状況の緊迫感をさらに高めています。この取引所はフロントエンドの取引はそのままに、DTCCを通じてポストトレードレイヤーでのトークン化を可能にすることを提案しています。SECは今月中に対応する必要があり、その決定は他の市場参加者がどのようにトークン化戦略を設計するかにも影響を与える可能性があります。

技術的ボトルネックと伝統インフラ崩壊リスク

広範囲なトークン化の実現に立ちはだかる現実的な障壁は、米国株式市場の取引規模です。ナスダックは1秒あたり約2,920件の取引を処理し、1日あたりの取引額は約4,630億ドルにのぼります。これに対し、パブリックブロックチェーンはポストトレードワークフローを改善できるものの、その性能と信頼性は現時点でまだ及びません。米国証券のかなりの部分をブロックチェーンシステムに組み入れるには、清算機関、カストディアン、ブローカー、デジタル資産ネットワークの大幅なアップグレードが必要です。

RWA.xyzのデータによれば、オンチェーンのリアルワールドアセットの総額は約358億ドルに成長しており、これは2024年末の水準の約2倍です。金融システム全体から見ればまだ小さい規模ですが、この成長は人々がオンチェーンでの伝統資産の表現をますます信頼するようになっていることを示しています。もしSECが最終的に分類基準を確定し、TradFiとDeFiの対立が解決できれば、現在6.7億ドル規模のトークン化市場は今後数年で大きく拡大する可能性があります。しかし、ルールが依然として不明瞭な場合、資本はより成熟した枠組みを持つ法域へ流れ続けるかもしれません。