ビットコインの価格が引き続き急落している中、MSTR（マイクロストラテジー）は強制的にビットコインを売却せざるを得なくなるのかが注目されています。  この状況は、暗号通貨市場全体に大きな影響を与える可能性があります。 投資家たちは、今後の動向を慎重に見守っています。

撰文：叶桢

出典：華尔街見聞

ビットコインは機関投資家のポジションに対する厳しいストレステストを経験しており、価格が重要な心理的節目を下回り、MicroStrategyなど主要な機関保有者のコストラインに近づくにつれて、市場の高レバレッジ保有者の流動性懸念が急速に高まっています。

週末、ビットコインは一気に8万ドルの整数関門を割り込み、2025年4月7日以来の最低水準を記録しました。この売りは、市場の流動性が著しく不足している背景の中で発生し、最近の30%以上の累積下落をさらに加速させました。

市場のセンチメントは低迷していますが、MicroStrategyの執行会長Michael Saylorは日曜日、ソーシャルメディアプラットフォームXを通じて「More Orange」の文字が入った画像を投稿し、引き続き買い増しを示唆しました。同社は、Aシリーズの永久延期優先株（STRC）の配当を25ベーシスポイント引き上げて11.25%に設定し、高コストの資金調達を通じて資本を引き付け、ビットコイン購入戦略を維持しようとしています。しかし、分析によると、仮想通貨価格が停滞またはコストラインを下回り続ける場合、高額な配当支出が深刻なキャッシュフローの逼迫を引き起こす可能性があります。

Biancoのマクロ戦略アナリストJim Biancoは、ビットコイン市場がナarrativeの枯渇危機に直面していると指摘しています。現在の市場構造は高度に機関化されており、ETF投資家とMicroStrategyは流通量の約10%をコントロールし、全体として含み損状態にあります。これは、市場の支えとされてきた「機関の参入」ナarrativeが高値で巻き込まれた後、逆に大きな売り圧力に転じる可能性を示しています。

機関保有ポジションの含み損拡大、ETFの純流出トレンド

Jim Biancoの分析によると、ビットコインは高度に「機関アカウント化」されており、市場は初めて大口の保有コストと損益状況を明確に観測できるようになっています。現在、MicroStrategyと11の現物ビットコインETFは合計で約10%のビットコイン流通量を保有し、その平均買付コストは約85360ドルです。現価格で計算すると、これらの機関のポジションは全体で約8000ドルの含み損を抱え、未実現損失の総額は約70億ドルに上ります。

そのうち、現物ETFは供給と需要の構造に影響を与える中心的な力となっています。データによると、最大の11の現物ビットコインETFは合計で129万枚のビットコインを保有し、流通総量の6.5%、時価総額は約1150億ドルです。しかし、これらのETF投資家の平均買付コストは90200ドルに達しており、現在の仮想通貨価格はそのコストより約13000ドル低い状態です。

この高値での買い取り構造は、典型的な順循環効果を引き起こしています。Biancoは、これらのETFが連続して10営業日純流出を記録していることを指摘し、投資家は高値で買った後の調整局面で解約を選択しており、この資金構造が市場の下落波動を拡大していると述べています。

MicroStrategyの安全余裕の縮小と積極的な資金調達への懸念

企業のビットコイン保有の代表格であるMicroStrategyのバランスシートは、数ヶ月ぶりに最も厳しい試練に直面しています。現在、同社は712,647枚のビットコインを保有し、平均コストは約76,037ドルです。ビットコインの取引価格が78,000ドル付近に下落するにつれ、未実現利益は大きく縮小し、3%未満にまで落ち込んでいます。

安全余裕が薄くなる一方で、MicroStrategyは撤退の兆しを見せていません。次の段階の買い増し資金を調達するために、STRC製品の利回りを11.25%に調整しました。このリターンは、典型的な企業債券と比べて大きなプレミアムを持ち、同社の資本への強い渇望とビットコイン中心のモデルに内在する変動リスクを反映しています。データによると、STRC製品は11月に初登場して以来、販売だけで2万7000枚以上のビットコインの買収を資金調達しています。

分析では、MicroStrategyは依然として黒字状態にありますが、許容誤差の余地は明らかに縮小しています。価格がさらに下落すれば、全体の含み損に直面する可能性があります。また、非常に高いコストの配当支払いを維持することは、キャッシュフローの逼迫を招き、特にビットコイン価格が76000ドルのコスト「水位線」を下回った場合、そのリスクは一層顕著になるでしょう。

旧ナarrativeの失効と市場の新たな推進力の必要性

マクロ的に見ると、今回の急落は数週間続いた失望感をさらに深めました。Jim Biancoは、ビットコインの本当の問題は新しいナarrativeの欠如にあると考えています。以前、市場が期待していた「老資金の参入」（Boomer Adoption）ストーリーはすでに十分に織り込まれ、むしろ否定されつつあります。

現在の市場構造は、ETFとMicroStrategyが多く買い、集中しているだけでなく、全体として巻き込まれた状態を示しています。Biancoは、新たで持続可能な買い入れナarrativeが出現しない限り、資金流出のトレンドは続くと指摘しています。この状況下で、一時的に好材料とされた高位の機関化ポジションは、逆に市場最大の圧力源に変わる可能性があります。ビットコインの現在の問題は、過去に誰かが買ったかどうかではなく、現価格で次に買い手がどこから現れるかにあります。