SharpLink dan Upexi: Masing-masing memiliki keunggulan dan kelemahan dalam DAT

null

Penulis: Prathik Desai

Kompilasi: Block unicorn

Pendahuluan

Saya benar-benar tidak tahu bagaimana saya bisa bertahan belakangan ini. Laporan keuangan yang melimpah hampir saja menenggelamkan saya. Sekarang saya mulai meragukan kecintaan saya terhadap angka. Bukan karena terlalu banyak analisis, tetapi karena dalam enam laporan analisis keuangan yang saya tulis selama tiga minggu terakhir, setiap laporan mengungkapkan informasi yang sangat jarang kita temukan dalam laporan keuangan perusahaan.

Kondisi keuangan Digital Asset Trust (DATs) saling terkait dengan strategi DeFi yang rumit, sehingga membuat analisis kinerja keuangan perusahaan menjadi sangat menantang.

Upexi dan SharpLink Gaming mengumumkan laporan keuangan kuartalan minggu ini, mereka adalah perusahaan yang saya teliti secara mendalam mengenai kondisi keuangan terbaru.

Sekilas, mereka tampak seperti perusahaan biasa: satu menjual merek konsumen, yang lainnya terlibat dalam pemasaran afiliasi taruhan olahraga. Namun, hanya dengan pemahaman yang mendalam kita akan menemukan bahwa yang benar-benar mempengaruhi valuasi mereka, menentukan profitabilitasnya, dan membentuk citra keseluruhannya bukanlah gudang atau platform e-commerce, melainkan cryptocurrency.

Upexi dan SharpLink telah memasuki bidang yang memburamkan batas antara pendanaan perusahaan dan manajemen dana cryptocurrency.

Dalam artikel hari ini, saya akan membawa Anda untuk memahami hal-hal menarik yang saya temukan di treasury Ethereum dan Solana, serta hal-hal yang perlu diperhatikan oleh investor sebelum terjun ke cryptocurrency melalui jalur ini.

Departemen ETH SharpLink

Kurang dari setahun yang lalu, saya masih akan menggambarkan SharpLink sebagai perusahaan pemasaran liga olahraga yang kecil, sebuah perusahaan yang hanya diingat saat Super Bowl. Kondisi keuangannya tampak tidak ada bedanya dengan rekan-rekan seukuran menengah lainnya: pendapatannya tipis, kinerjanya dipengaruhi oleh fluktuasi musiman jadwal acara olahraga, dan laporan laba rugi sering menunjukkan kerugian.

Tidak ada tanda-tanda bahwa perusahaan tersebut memiliki neraca sebesar 3 miliar dolar.

Semua ini berubah pada bulan Juni 2025, ketika perusahaan tersebut merubah citranya melalui sebuah keputusan: menjadikan Ethereum sebagai aset utama dan menjadi salah satu perusahaan terkemuka yang memiliki ETH.

Setelah itu, perusahaan melakukan restrukturisasi di sekitar bisnis manajemen Ethereum, dipimpin oleh Joe Lubin (Joe Lubin). Pendiri bersama Ethereum, pendiri dan CEO Consensys ini bergabung dengan SharpLink sebagai ketua dewan pada akhir Mei.

Selama beberapa bulan terakhir, SharpLink telah menginvestasikan dana langsung ke dalam staking asli, staking likuid, dan protokol DeFi, dengan demikian mengalihkan fokus bisnisnya ke Ethereum. Tiga bulan kemudian, perubahan ini mulai menunjukkan hasil.

Pendapatan kuartalan yang diumumkan oleh SharpLink adalah 10,8 juta dolar AS, meningkat 11 kali lipat dibandingkan dengan 900 ribu dolar AS pada periode yang sama tahun lalu. Dari jumlah tersebut, 10,2 juta dolar AS berasal dari pendapatan staking ETH mereka, sementara hanya 600 ribu dolar AS berasal dari bisnis pemasaran afiliasi tradisional mereka.

Total aset SharpLink meningkat dari 2,6 juta dolar AS pada 31 Desember 2024 menjadi 3 miliar dolar AS pada 30 September 2025.

Pada akhir kuartal, Sharplink memiliki 817.747 ETH, dan pada awal November jumlahnya meningkat menjadi 861.251 ETH. Saat ini, ini adalah perusahaan dengan jumlah ETH terbanyak kedua. Pendapatannya meningkat 11 kali lipat, yang sepenuhnya disebabkan oleh bagian kas ini.

Pada kuartal ini, hampir 95% pendapatan SharpLink berasal dari hasil yang diperoleh dari staking ETH mereka. Meskipun laba bersihnya melonjak 100 kali lipat, mencapai 104,3 juta dolar AS, sementara pada kuartal ketiga 2024 mengalami kerugian bersih 900 ribu dolar AS, terdapat satu masalah yang tersembunyi di balik angka tersebut. Seperti sebagian besar proyek DAT lainnya, seluruh keuntungan SharpLink berasal dari keuntungan yang belum direalisasikan dari ETH yang mereka miliki.

Ini karena Prinsip Akuntansi Umum Amerika Serikat (GAAP) mengharuskan perusahaan untuk menilai aset pada nilai wajar pasar pada akhir periode akuntansi. Kontribusi perusahaan afiliasi terhadap laba sangat kecil.

Oleh karena itu, semua penghasilan yang belum direalisasikan ini pada dasarnya adalah non-tunai. Bahkan pendapatan yang diperoleh SharpLink dari imbalan staking juga dibayarkan dalam ETH, bukan secara teratur ditukarkan menjadi fiat. Inilah yang menjadi kekhawatiran saya.

Meskipun pendapatan non-tunai masih dianggap sebagai pendapatan secara akuntansi, perusahaan tersebut tetap menghabiskan 8,2 juta dolar dalam kas operasi selama sembilan bulan untuk membayar gaji, biaya hukum dan audit, serta biaya server.

Lalu dari mana asal dolar-dolar ini?

Seperti kebanyakan DAT lainnya, SharpLink memberikan dana untuk meningkatkan kepemilikan ETH dengan menerbitkan saham baru. Perusahaan ini telah mengumpulkan 2,9 miliar dolar tahun ini melalui penerbitan ekuitas, dan kemudian mengimbangi pengenceran ekuitas dengan otorisasi pembelian kembali saham sebesar 1,5 miliar dolar.

Ini adalah versi dari efek roda terbang DeFi, yang semakin umum dalam DAT.

SharpLink menerbitkan saham dan menggunakan hasilnya untuk membeli ETH. Mereka mempertaruhkan ETH untuk menghasilkan keuntungan, dan seiring dengan kenaikan harga ETH, mereka mengakui keuntungan yang belum direalisasi dan melaporkan laba akuntansi yang lebih tinggi, yang memungkinkan mereka menerbitkan lebih banyak saham. Proses ini berulang.

Seperti yang saya sebutkan dalam kasus DAT lainnya, model ini berfungsi dengan baik selama siklus kenaikan. Bahkan setelah mengalami beberapa siklus pasar bearish, selama cadangan kas perusahaan cukup untuk menutupi pengeluaran kas, model ini tetap dapat berfungsi dengan baik. Kenaikan harga ETH akan meningkatkan neraca, dan pertumbuhan nilai kas lebih cepat daripada biaya operasional, sehingga pasar juga dapat memperoleh sebuah perwakilan Ethereum publik yang memiliki likuiditas baik dan memberikan keuntungan.

Ketika harga berkisar dalam jangka panjang (ini tidak asing bagi pemegang Ethereum), ditambah dengan biaya perusahaan yang tinggi, kerentanan ini akan terlihat.

Kami juga melihat risiko serupa dalam kasus raksasa manajemen dana Bitcoin, Strategy.

Saya memperkirakan hampir semua proyek DAT akan menghadapi risiko ini, terlepas dari mata uang kripto yang mereka investasikan, kecuali mereka memiliki cadangan kas yang kuat dan profitabilitas yang sehat untuk mendukung proyek DAT mereka. Namun, kami jarang melihat perusahaan yang menguntungkan sepenuhnya terlibat dalam bidang mata uang kripto.

Kami melihat bahwa ketika Strategy mengejar BTC, sementara SharpLink bertaruh pada ETH, situasinya adalah demikian. Kasus di Solana Treasury juga hampir sama.

Pabrik Solana Upexi

SharpLink hampir sepenuhnya bertransformasi dari perusahaan afiliasi perjudian menjadi sebuah gudang Ethereum, sementara Upexi meskipun masih mempertahankan cangkang lama perusahaan merek konsumen, telah memeluk Solana.

Saya telah memperhatikan Upexi selama beberapa waktu. Dari sisi operasional, sebagian besar kinerja mereka selama lima tahun fiskal terakhir adalah positif. Akuisisi merek dan pertumbuhan pendapatan menunjukkan hasil yang baik, dan margin laba kotor juga memuaskan. Namun, dari sisi perusahaan, Upexi mengalami kerugian bersih selama empat tahun fiskal terakhir.

Mungkin inilah yang mendorong perusahaan untuk memasukkan aset digital ke dalam laporan keuangan. Dalam dua kuartal terakhir, perubahan ini meskipun tidak besar, tetapi tetap terlihat. Dan pada kuartal ini, aset digital telah mendominasi laporan keuangan perusahaan.

Pada kuartal ketiga tahun 2025, Upexi mencatatkan pendapatan sebesar 9,2 juta dolar AS, di mana 6,1 juta dolar AS berasal dari staking SOL, dan sisa 3,1 juta dolar AS berasal dari bisnis merek konsumsinya. Bagi sebuah perusahaan barang konsumsi yang pada kuartal sebelumnya tidak memiliki pendapatan dari bisnis cryptocurrency, sepertiga dari pendapatan yang berasal dari staking aset digital jelas merupakan lompatan besar.

Upexi saat ini memegang 2,07 juta token SOL, yang bernilai lebih dari 400 juta dolar, di mana sekitar 95% telah dipertaruhkan. Hanya pada kuartal ini, mereka telah memperoleh hadiah sebanyak 31.347 token SOL melalui staking.

Perbedaan terbesar Upexi dengan DAT lainnya terletak pada strateginya dalam mendapatkan kunci SOL.

Perusahaan tersebut membeli sekitar 1,05 juta SOL yang terkunci dengan harga diskon pasar rata-rata 14%, dengan periode pembukaan kunci bervariasi dari tahun 2026 hingga 2028.

Token yang terkunci saat ini tidak dapat dijual, sehingga harga perdagangan relatif rendah. Seiring dengan dibukanya kunci token SOL yang terkunci ini, nilainya secara alami akan naik ke level yang sama dengan token SOL normal, sehingga Upexi dapat memperoleh imbalan staking serta mendapatkan peningkatan nilai yang terintegrasi dari token SOL ini.

Gaya permainan ini lebih mirip dengan hedge fund, bukan DAT biasa. Namun, ketika Anda melihat arus kas Upexi, kekhawatiran yang sama muncul - mirip dengan SharpLink.

Strategi ini biasanya muncul di hedge fund, bukan di DAT (Digital Asset Treasury) biasa. Namun, ketika Anda memeriksa arus kas Upexi, Anda akan menemukan masalah yang sama dengan SharpLink.

Meskipun Upexi melaporkan laba bersih sebesar 66,7 juta dolar AS, dengan pendapatan yang belum direalisasikan sebesar 78 juta dolar AS, perusahaan tersebut masih mencatat arus kas keluar operasional sebesar 9,8 juta dolar AS. Karena pendapatan dari staking SOL belum ditukar menjadi mata uang fiat, itu masih dianggap sebagai pendapatan non-tunai. Oleh karena itu, perusahaan tersebut mengambil langkah-langkah lain yang biasanya diambil oleh DAT yang berfokus pada cadangan dana: pembiayaan.

Upexi telah mengumpulkan 200 juta dolar melalui obligasi konversi dan mendapatkan 500 juta dolar dalam batas pendanaan ekuitas. Utang jangka pendeknya meningkat dari 20 juta dolar menjadi 50 juta dolar.

Flywheel yang sama, tetapi risikonya juga serupa. Apa yang akan terjadi jika SOL mendingin selama setahun?

SharpLink dan Upexi sedang menciptakan beberapa produk yang sangat cerdas. Namun, ini tidak berarti bahwa mereka dapat berkembang secara berkelanjutan.

Tidak ada jawaban yang sederhana

Ada pola yang tidak bisa saya abaikan di sini: kedua perusahaan menjalankan sistem keuangan yang logis saat kondisi ekonomi menguntungkan. Keduanya telah membangun kas yang dapat berkembang seiring dengan aktivitas jaringan; keduanya telah merumuskan struktur pendapatan yang dapat melengkapi sumber pendapatan; dan melalui langkah-langkah ini, mereka telah menjadi salah satu agen publik teratas dari dua Layer-1 blockchain terpenting di dunia.

Namun, hampir semua keuntungan kedua perusahaan ini berasal dari pendapatan yang belum direalisasikan, pendapatan token yang diperoleh tidak memiliki likuiditas, dan tidak menunjukkan tanda-tanda sistematis untuk mengubah aset kas menjadi keuntungan. Laporan menyebutkan bahwa arus kas operasional negatif dan menggunakan pasar modal untuk membayar tagihan.

Ini lebih merupakan kenyataan dan pertimbangan yang harus dihadapi oleh setiap perusahaan yang mengadopsi arsitektur DAT, daripada sekadar kritik.

Untuk memastikan bahwa model ini dapat berlanjut, salah satu dari dua situasi berikut harus terjadi: entah staking benar-benar menjadi mesin uang tunai perusahaan, terus menyediakan dana untuk pembelian aset digital; atau perusahaan harus secara terencana memasukkan penjualan aset digital ke dalam strategi aset digitalnya untuk mencapai profit sistematis.

Ini tidak mustahil. Sharplink menghasilkan 10,3 juta dolar dengan mempertaruhkan ETH, sementara Upexi menghasilkan 6,08 juta dolar dengan mempertaruhkan SOL.

Jumlah ini tidak bisa dianggap sepele. Bahkan jika sebagian dari itu diinvestasikan kembali ke dalam sistem mata uang fiat untuk mendukung operasi, hasil akhirnya mungkin bisa berubah.

Sebelum ini, Upexi dan Sharplink sama-sama menghadapi dilema yang sama: keseimbangan antara inovasi luar biasa dan likuiditas pasar modal.

Hari ini sampai di sini, kita jumpa di artikel selanjutnya.

Rekomendasi Bacaan:

Menulis ulang skrip 18 tahun, penghentian pemerintah AS berakhir = harga Bitcoin akan meroket?

10 miliar dolar AS stablecoin menguap, apa kebenaran di balik ledakan beruntun DeFi?

MMT short squeeze event review: sebuah permainan meraup uang yang dirancang dengan cermat

Klik untuk mengetahui posisi yang dibuka di ChainCatcher