Telegram 营收激增却亏损 2.2 亿！TON 暴跌 69% 拖累 IPO

Telegram 上半年营收 8.7 亿美元增 65%，却亏 2.2 亿（去年同期获利 3.34 亿）。3 亿营收来自 TON 协议，但 TON 跌 69% 导致资产减记，已售 4.5 亿美元 TON。俄债 5 亿遭冻结，CEO 杜罗夫在法受查，IPO 存疑。

营收暴增 65% 却盈转亏的矛盾真相

（来源：CoinGecko）

根据《金融时报》周二报道，Telegram 2025 年上半年的营收达到 8.7 亿美元，比去年同期的 5.25 亿美元增长了 65%。该报道援引了未经审计的财务报表。然而，Telegram 公布 2025 年上半年净亏损超过 2.2 亿美元，去年同期净利为 3.34 亿美元。这种盈转亏的剧烈反差引发市场关注。

营收增长却出现亏损的原因在于 TON 资产减记。 据《金融时报》引述匿名消息人士报道，Telegram 持有的 Toncoin 资产价值被大幅减记。根据 CoinGecko 的数据，Toncoin 到 2025 年价值将损失 69%。这种会计处理要求公司按市价调整资产价值，TON 价格暴跌直接反映在财报上，导致账面巨额亏损。

其中约三分之一，即 3 亿美元营收，来自与 Telegram 关联的加密货币 Toncoin 相关的「独家协议」，这些协议与收益挂钩。这种对 TON 的高度依赖是双刃剑，TON 价格上涨时能带来可观收入，但价格暴跌时也会造成严重损失。报告称：「该公司告诉投资者，今年迄今为止，其已售出价值超过 4.5 亿美元的 Toncoin。」根据 CoinGecko 的数据，截至发稿时，该金额将占 TON 46 亿美元市值的约 10%。

这种大规模抛售可能是 TON 价格暴跌 69% 的原因之一。当 Telegram 这样的关联方大量出售代币时，市场会解读为缺乏信心的信号，引发恐慌性抛售。此外，4.5 亿美元的抛售量相当于市值的 10%，这种比例的卖压足以压垮流动性不足的市场。

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5 亿俄罗斯债券冻结的流动性危机

据《金融时报》报道，由于西方制裁，Telegram 在俄罗斯中央证券存管机构的 5 亿美元债券已被冻结。针对此事，Telegram 发言人表示，5 亿美元的数字指的是 2021 年发行的债券。发言人指出，Telegram 最近一次在 2025 年发行的债券排除了俄罗斯投资者的参与。

发言人强调：「Telegram 不依赖俄罗斯或俄罗斯资本，也不会因制裁而面临债券相关问题。制裁不会给 Telegram 带来风险：按照惯例，债券偿还资金会转移到国际中介机构，后续向债券持有人支付款项不在公司的责任范围内，即使有些持有人无法收到款项。」

这种说法虽然在法律上可能成立，但 5 亿美元债券冻结仍会影响投资者信心。Telegram 近年来发行了多笔债券，其中包括 2025 年 5 月发行的 17 亿美元可转换债券。据报道，此次发行的现有支持者包括投资巨头贝莱德和阿布达比投资公司穆巴达拉。根据《金融时报》消息人士透露，Telegram 回购了大部分将于 2026 年到期的债券，显示公司正在主动管理债务结构。

杜罗夫案与 IPO 的不确定性

这份报告发布之际，Telegram 执行长帕维尔·杜罗夫仍在法国接受正式调查，因为该平台涉嫌未能解决包括虐待儿童内容在内的犯罪问题。据报道，Telegram 在最近与部分债券持有人的电话会议中表示，公司将继续配合当局处理杜罗夫的案件，并且需要更多解决方案才能推进公司上市进程。

杜罗夫案对 Telegram IPO 构成重大障碍。公开市场投资者极度厌恶监管风险，一个正在接受刑事调查的 CEO 会严重影响估值。即使杜罗夫最终无罪，调查过程的不确定性也会延宕 IPO 时间表。若案件发展不利，Telegram 可能被迫更换 CEO 或大幅调整内容审核政策。

该公司目标是在 2025 年实现 20 亿美元的营收。若上半年达成 8.7 亿美元，全年达成 20 亿需要下半年实现 11.3 亿美元，较上半年增长 30%。这个目标具有挑战性，但考虑到 Telegram 的用户增长和商业化推进，并非不可能。然而，持续亏损的状态将使 IPO 估值受到压制。

整体来看，Telegram 呈现高成长但高风险的矛盾局面。营收暴增 65% 证明商业化进展顺利，但 TON 减记导致亏损、俄罗斯债券冻结、杜罗夫案件等多重风险，使得 IPO 前景充满不确定性。