Dua raksasa keuangan mengatur jadwal on-chain untuk Ethereum, Wall Street masih membutuhkan tombol "undo"

Jika Anda pernah membeli saham dan menganggap bahwa Anda “sudah memiliki” begitu menekan tombol konfirmasi, maka Anda telah menyentuh bagian yang paling tidak glamor dari pasar keuangan: penyelesaian – penyelesaian (settlement).

Settlement adalah proses di belakang layar yang memastikan bahwa uang pembeli dan sekuritas penjual benar-benar ditukar secara definitif, tidak dapat dibatalkan, tidak hilang. Di sinilah sistem memeriksa apakah semuanya telah cocok, apakah uang sudah masuk ke akun, apakah aset jaminan sudah berada di tempat yang tepat, dan para perantara yang menjalankan mesin itu sepakat bahwa: transaksi telah selesai.

Hingga saat ini, pasar masih menghabiskan sebagian besar waktunya setiap hari untuk menunggu buku besar untuk disesuaikan, menunggu uang masuk, menunggu aset dicatat, dan menunggu lembaga perantara mengonfirmasi finalitas transaksi.

Tokenisasi telah lama dipromosikan sebagai solusi untuk memperpendek “waktu mati” ini, tetapi selama bertahun-tahun, ia masih menghadapi satu pertanyaan mendasar yang belum memiliki jawaban yang lengkap.

Ketika saham dipindahkan ke on-chain, bagaimana infrastruktur inti pasar akan menangani buku resmi? Dan bagaimana “uang tunai” dari transaksi akan terlihat ketika ia harus bertindak seperti uang yang dikelola dengan ketat, alih-alih stablecoin yang beroperasi terutama berdasarkan kepercayaan?

CryptoSlate sebelumnya telah memisahkan dua potongan berita: surat “no-action” dari pegawai SEC untuk layanan tokenisasi DTCC, dan kemungkinan memperpendek siklus penyelesaian; sekaligus juga menganalisis dana MONY dari JPMorgan sebagai upaya untuk mendefinisikan ulang konsep “cash on-chain” untuk aliran modal yang telah melalui KYC.

Analisis ini mempertahankan fakta-fakta, tetapi menghubungkan dua cerita bersama-sama, karena di titik pertemuan itulah nilai bagi pembaca benar-benar muncul.

DTCC sedang mencari cara untuk membuat kepemilikan sekuritas yang ditokenisasi menjadi “mudah dibaca” bagi sistem yang sudah beroperasi dalam pembayaran di AS. Sementara itu, JPMorgan berusaha untuk membuat uang tunai on-chain menjadi “mudah diterima” bagi para pengelola likuiditas tradisional.

Ketika menempatkan dua upaya ini berdampingan, gambaran mulai menjadi lebih jelas: bukan “semuanya akan masuk ke blockchain besok”, melainkan sebuah jalur sempit, ramah bank dan perusahaan pialang, di mana token yang bersifat tunai dan kepemilikan yang diakui oleh DTC dapat bertemu, tanpa perlu berpura-pura bahwa regulasi hukum tidak ada.

DTCC menguji coba apa: siapa yang dicatat, bukan di mana token berada

DTCC adalah singkatan dari Depository Trust & Clearing Corporation – infrastruktur tulang punggung yang mendukung seluruh proses pasca-transaksi di pasar AS.

DTC (The Depository Trust Company) adalah anak perusahaan DTCC, yang berfungsi sebagai pusat kustodian sekuritas untuk sebagian besar saham, ETF, dan obligasi Treasury AS. Ini adalah tempat posisi akhir Wall Street dicatat dan diselesaikan.

Penting untuk memahami dengan benar apa yang dilakukan DTC, karena judul berita sangat mudah menimbulkan salah paham.

DTC adalah “rapor” resmi yang mencatat posisi anggota pasar besar dalam sistem kustodian. Sebagian besar investor individu hanya mengakses DTC secara tidak langsung, melalui perusahaan broker mereka.

Perusahaan pialang adalah anggota DTC; sedangkan investor adalah pelanggan di tingkat bawah, dengan posisi yang tercermin dalam buku pialang.

Surat no-action dari pegawai SEC pada dasarnya adalah persetujuan tidak resmi untuk tahap penerapan yang memiliki batas waktu, disertai dengan permintaan laporan, sementara sekuritas dasar tetap berada di sistem penyimpanan DTC yang ada.

Surat ini terkait dengan “versi dasar awal” dari layanan tokenisasi yang diusulkan oleh DTC: sebuah mekanisme yang memungkinkan perwakilan posisi yang sedang disimpan oleh DTC dalam bentuk token, dan memungkinkan token tersebut berpindah antara alamat blockchain yang telah disetujui, sementara DTC tetap memantau setiap pergerakan agar buku catatannya tetap menjadi sumber kebenaran tunggal.

Ini bukanlah mode penerbitan sekuritas baru, juga bukan upaya untuk menulis ulang kapitalisasi pasar dalam gaya crypto-native.

Dengan kata lain, DTC memungkinkan “lapisan perwakilan” bergerak di dalam blockchain, tetapi tetap mempertahankan catatan hukum resmi di dalam infrastruktur pembayaran tradisional.

Konsep kunci di sini adalah “entitlement” – hak untuk diakui.

Dalam model ini, token tidak dimaksudkan untuk menggantikan definisi hukum sekuritas di AS. Ini adalah representasi digital yang terkontrol dari posisi yang dimiliki oleh seorang anggota DTC, yang dirancang agar dapat bergerak di atas infrastruktur blockchain, sementara DTC tetap mengetahui siapa yang sedang dicatat dan apakah transaksi tersebut valid atau tidak.

Justru batasan-batasan inilah yang membuat model ini layak di pasar yang diatur.

Token hanya dapat dipindahkan ke “Registered Wallets” – dompet yang telah terdaftar. DTC menyatakan bahwa mereka akan mengumumkan daftar buku besar publik dan privat yang diizinkan, di mana anggota dapat mendaftar alamat dompet mereka.

Di versi awal, layanan ini juga tidak mengunci pasar pada satu blockchain tunggal atau satu set smart contract tetap.

Surat no-action menggambarkan kriteria “objektif, netral, dan transparan” dari DTC terhadap blockchain dan protokol tokenisasi yang didukung. Kriteria ini bertujuan untuk memastikan token hanya berpindah ke dompet yang terdaftar, dan DTC dapat campur tangan jika perlu untuk membatalkan transaksi, termasuk kasus pencatatan yang salah, kehilangan token, atau perilaku penipuan.

Bahasa resmi tentang kemampuan untuk membalikkan ini membuat tokenisasi dalam kerangka pengelolaan terdengar lebih mirip dengan operasi pasar nyata, daripada slogan crypto.

Sebuah infrastruktur pasar tidak dapat menjalankan layanan inti jika tidak memiliki kemampuan untuk mengendalikan atau memperbaiki kesalahan.

Oleh karena itu, uji coba ini dibangun atas asumsi bahwa token dapat bergerak dengan cepat, tetapi tetap harus berada dalam suatu batasan pengelolaan yang cukup ketat untuk menangani kesalahan dan memenuhi realitas hukum.

DTC bahkan menjelaskan mekanisme untuk menghindari “double spend”, termasuk struktur di mana sekuritas yang dicatat dalam akun omnibus digital tidak dapat dipindahkan sampai token yang sesuai dibakar.

Dengan kata lain, DTC ingin memastikan bahwa buku besar tradisional dan lapisan token terikat erat satu sama lain, sehingga tidak muncul “salinan berlebih” dari kepemilikan yang sama.

Daftar aset yang memenuhi syarat juga dipilih dengan sengaja: sangat membosankan. Dan kebosanan itu membantu infrastruktur untuk bertahan.

Pemberitahuan dari DTCC menyebutkan aset likuid tinggi seperti saham Russell 1000, ETF berdasarkan indeks besar, serta surat berharga, obligasi, dan surat utang Departemen Keuangan AS.

Dengan kata lain, percobaan dimulai di tempat-tempat dengan likuiditas yang dalam, konvensi operasional sudah jelas, dan kesalahan tidak akan mengarah pada kekacauan yang bersifat sistemik.

Jadwal publik DTCC menunjukkan bahwa implementasi nyata paling awal akan terjadi pada paruh kedua tahun 2026, dengan surat no-action yang memungkinkan layanan tokenisasi beroperasi di blockchain yang disetujui dalam jangka waktu tiga tahun.

Periode tiga tahun ini adalah hitungan mundur yang sebenarnya: cukup lama untuk merekrut anggota, menguji kontrol, dan membuktikan daya tahan, tetapi cukup singkat untuk semua pihak memahami bahwa mereka sedang dinilai.

MONY dari JPMorgan: potongan yang hilang – uang tunai on-chain namun tetap “sesuai standar”

Bahkan jika DTC mengoperasikan hak kepemilikan yang ditokenisasi dengan lancar, tokenisasi masih belum lengkap jika uang tunai tidak dapat berfungsi dengan cara yang sama.

Itulah sebabnya MONY menjadi penting, tetapi bukan karena itu adalah struktur hasil yang baru.

MONY penting karena ini adalah produk manajemen uang tunai yang dirancang untuk bertahan di Ethereum, tanpa berpura-pura bahwa lingkungan ini adalah permissionless.

Analisis sebelumnya dari CryptoSlate telah menunjukkan: MONY bukanlah percobaan DeFi, melainkan upaya untuk mendefinisikan ulang “cash on-chain” untuk aliran modal besar yang telah melalui KYC.

Pernyataan dari JPMorgan menjelaskan dengan jelas struktur: MONY adalah dana yang diterbitkan secara pribadi berdasarkan regulasi 506©, ditujukan untuk investor yang memenuhi syarat, didistribusikan melalui Morgan Money. Investor menerima token langsung di alamat blockchain mereka.

Dana hanya berinvestasi dalam sekuritas Treasury AS tradisional dan kontrak repo yang sepenuhnya dijamin oleh Treasury AS, memungkinkan reinvestasi dividen harian, dan memungkinkan pendaftaran untuk membeli - menjual kembali dengan uang tunai atau stablecoin melalui Morgan Money.

Secara sederhana, ini adalah janji yang akrab dari dana pasar uang – likuiditas tinggi, jangka pendek, risiko rendah – tetapi dikemas dalam bentuk token yang dapat dipindahkan di infrastruktur publik.

Bagi mereka yang tidak akrab: dana pasar uang adalah tempat di mana aliran uang besar “parkir sementara” untuk mendapatkan suku bunga jangka pendek tanpa mengambil banyak risiko. “Uang tunai” di pasar modern sebenarnya adalah klaim terhadap sekumpulan instrumen pemerintah jangka pendek.

MONY adalah itu, tetapi di-tokenisasi agar dapat dipegang dan dipindahkan dalam lingkungan blockchain, sesuai dengan aturan produk, tanpa menjadikan setiap transfer sebagai proses manual.

Ini adalah inti dari masalah.

Alat uang tunai on-chain selama ini sebagian besar adalah stablecoin: sangat baik dalam keberadaannya di mana-mana, tetapi tidak cocok untuk peran “tempat parkir” favorit dari ruang kas ketika suku bunga tinggi dan saldo menganggur besar.

MONY tidak meminta pelanggan untuk memilih sisi dalam perang budaya.

Itu menyediakan apa yang biasanya dibeli oleh treasury, tetapi dalam bentuk yang dapat dipindahkan dengan lebih sedikit waktu pemotongan dan lebih sedikit alasan untuk menunda.

Dana tersebut diinisiasi dengan skala 100 juta USD, ditujukan kepada individu kaya dan organisasi, dengan investasi minimum yang tinggi – memastikan bahwa dana tersebut sepenuhnya berada dalam segmen investor terakreditasi.

Detail ini menunjukkan bahwa gelombang pertama “keuangan tokenisasi” tidak ditujukan untuk ritel, melainkan untuk neraca yang sudah hidup dalam dunia kepatuhan dan kustodian.

MONY adalah manajemen uang tunai untuk mereka yang sudah memiliki seperangkat kebijakan treasury yang tebal.

Ketika dua potongan puzzle bertemu: gambaran tahun 2026

Menghubungkan MONY dengan pilot DTCC, dapat dilihat arah menuju tahun 2026.

DTCC membangun mekanisme yang memungkinkan entitlement yang di-tokenisasi untuk bergerak di atas buku besar yang didukung, sementara DTC tetap memantau dan mencatat secara resmi.

JPMorgan meluncurkan alat menghasilkan keuntungan yang dijamin oleh Treasury AS di Ethereum, memungkinkan kepemilikan dalam bentuk token dan – dalam batasan transfer yang terbatas – dapat dipindahkan secara peer-to-peer dan digunakan lebih luas sebagai jaminan dalam lingkungan blockchain.

Saatnya pertanyaan “kapan itu muncul di akun broker saya?” mulai mendapatkan jawaban.

Dampak awal kemungkinan besar bukanlah tokenisasi saham blue-chip untuk investor ritel.

Sebagai gantinya, akan ada potongan-potongan yang dapat diterapkan oleh broker dan treasury tanpa perlu menulis ulang seluruh sistem: produk penyapuan kas dapat dipindahkan di bawah aturan yang lebih jelas, dan aset jaminan dapat dipindahkan kembali dalam ruang yang diizinkan, dengan penundaan operasional yang lebih rendah.

DTCC diperkirakan akan mulai mengimplementasikan pada paruh kedua tahun 2026 - titik waktu acuan untuk para perantara besar mengintegrasikan hak yang ditokenisasi.

Urutan hampir ditulis sendiri, karena motivasi dan batasan saling cocok.

Organisasi akan mengakses terlebih dahulu, karena mereka dapat mendaftar dompet, mengintegrasikan kustodian, dan menerima daftar yang diizinkan bersama jejak audit.

Ritel akan datang kemudian, terutama melalui antarmuka broker - di mana blockchain “disembunyikan”, mirip dengan cara clearinghouse selalu disembunyikan dari pengguna akhir.

Pertanyaan yang lebih menarik bukanlah apakah infrastruktur itu ada atau tidak.

Tetapi siapa yang diizinkan untuk menggunakannya, dan aset mana yang layak untuk dipindahkan pertama kali, ketika setiap transaksi masih harus melewati kepatuhan, kustodi, dan kontrol operasional – hal-hal yang tidak peduli seberapa modern smart contract Anda terlihat.

Token telah lama dijual dengan kecepatan.

DTCC dan JPMorgan sedang menjual sesuatu yang lebih sempit, tetapi lebih dapat diandalkan: suatu cara untuk sekuritas dan uang tunai bertemu di titik tengah, tanpa melanggar aturan yang menjaga pasar tetap beroperasi.

Pilot DTCC menyatakan bahwa entitlement dapat dipindahkan, tetapi hanya antara anggota terdaftar, di buku besar yang didukung, dengan kemampuan pembalikan yang terintegrasi.

MONY mengatakan bahwa alat uang tunai on-chain dapat menguntungkan dan bertahan di Ethereum, tetapi masih berada dalam batasan dana yang dikelola, dijual kepada investor yang memenuhi syarat melalui platform perbankan.

Jika model ini berhasil, kemenangan tidak akan berarti bahwa segalanya akan terburu-buru ke blockchain.

Namun, itu adalah kesadaran perlahan bahwa “waktu mati” antara “uang” dan “saham” telah dianggap sebagai fitur selama beberapa dekade - dan sebenarnya, itu tidak harus ada.

Vương Tiễn