Apakah penurunan nilai dolar adalah obat pahit yang baik atau meminum racun untuk mengatasi rasa haus?

Dalam beberapa tahun terakhir, diskusi tentang “de-dollarization” semakin intens. Beberapa pengamat menganggap pengurangan kepemilikan obligasi pemerintah AS oleh investor asing sebagai sinyal kemunduran posisi dolar sebagai mata uang cadangan global, bahkan meramalkan ini akan menyebabkan keruntuhan dolar. Namun, dari perspektif neraca pembayaran internasional, Dilema Triffin dan “kutukan” mata uang cadangan global, pengurangan aliran modal asing dan pelemahan relatif dolar, mungkin justru menjadi kesempatan penyesuaian struktural paling positif bagi ekonomi AS dalam beberapa dekade. Ini membantu memperbaiki ketidakseimbangan perdagangan, pengosongan industri, dan masalah ketidakmerataan distribusi kekayaan yang disebabkan oleh overvaluasi dolar jangka panjang.

Hingga Oktober 2025, data TIC Departemen Keuangan AS menunjukkan bahwa total kepemilikan obligasi pemerintah AS oleh asing sekitar 9,24 triliun dolar yang sedikit menurun dari puncak sebelumnya. Di antara mereka, dinamika kepemilikan oleh investor swasta (termasuk hedge fund, dll.) dan lembaga resmi (seperti bank sentral asing) menunjukkan perbedaan. Sebagian besar swasta memiliki melalui pusat off-shore seperti Kepulauan Cayman, sementara lembaga resmi mengalami penjualan bersih pada bulan-bulan tertentu. Misalnya, pada Oktober 2025, terjadi aliran keluar sebesar 3,73 miliar dolar secara keseluruhan untuk akuisisi bersih asing atas sekuritas jangka panjang dan aset lainnya, di mana penjualan bersih lembaga resmi memberikan kontribusi yang signifikan. Ini sesuai dengan “penjualan 6,1 miliar dolar” yang disebutkan dalam transkrip, mungkin merujuk pada bulan tertentu atau data kumulatif, tetapi tren keseluruhan adalah proporsi kepemilikan asing menurun dari puncak 34% pada 2012 menjadi sekitar 25%-30% saat ini.

Defisit perdagangan besar yang berlangsung lama di Amerika Serikat adalah penggerak inti dari fenomena ini. Pada kuartal kedua 2025, defisit akun berjalan Amerika Serikat menyusut menjadi 251,3 miliar dolar, dengan skala tahunan sekitar 1 triliun dolar, yang terutama didominasi oleh defisit perdagangan barang (perdagangan jasa memiliki surplus). Berdasarkan identitas akuntansi neraca pembayaran, defisit akun berjalan harus seimbang dengan surplus di akun modal dan keuangan. Ini berarti, setiap tahun, Amerika Serikat perlu menarik aliran modal asing yang setara dengan ukuran defisit, dengan bentuk utama termasuk pembelian aset dolar seperti obligasi pemerintah AS, saham, dan obligasi perusahaan.

Indeks Dolar (DXY) sering dianggap sebagai indikator kekuatan dan kelemahan dolar, tetapi hanya mencerminkan nilai tukar dolar terhadap sekeranjang mata uang utama dan tidak menangkap perubahan daya beli dolar terhadap aset riil (seperti emas). Sejak runtuhnya sistem Bretton Woods pada tahun 1971 yang mengakhiri standar emas, dolar telah terdepresiasi secara signifikan terhadap emas, dengan harga emas melonjak relatif terhadap dolar. Ini mencerminkan penurunan daya beli riil dolar. Meskipun DXY kuat pada periode tertentu (seperti sekitar 105 pada tahun 2023), berdasarkan penilaian paritas daya beli (PPP) dari Dana Moneter Internasional (IMF), dolar masih sangat dinilai terlalu tinggi. Data terbaru menunjukkan bahwa hingga awal 2025, tingkat kelebihan nilai dolar diperkirakan sekitar 10%-20%, jauh lebih tinggi daripada level sebelum kesepakatan Plaza tahun 1985 (saat itu DXY mencapai 160, dengan penilaian yang lebih tinggi lagi).

Sumber dari overvaluasi dolar terletak pada posisinya sebagai mata uang cadangan global. Bank sentral asing dan investor memiliki “permintaan yang tidak elastis” terhadap aset dolar, mereka enggan untuk memegang dolar tunai yang tidak menghasilkan bunga, melainkan lebih memilih aset yang menghasilkan bunga, seperti obligasi pemerintah. Ini memaksa Amerika Serikat untuk menjalankan defisit anggaran guna menerbitkan lebih banyak utang untuk memenuhi permintaan, membentuk “kutukan mata uang cadangan global”. Seperti yang dijelaskan dalam dilema Triffin, ketika mata uang suatu negara berfungsi sebagai mata uang cadangan, ia harus mengekspor likuiditas ke dunia melalui defisit perdagangan, tetapi ini dapat melemahkan kepercayaan domestik dan menyebabkan ketidakseimbangan jangka panjang.

Ketidakseimbangan ini memiliki dampak negatif yang mendalam terhadap ekonomi Amerika Serikat. Pertama, nilai dolar yang terlalu tinggi membuat daya saing ekspor Amerika menurun, menyebabkan pengosongan industri. Sejak 1982, defisit perdagangan Amerika terus melebar, dengan industri pindah ke negara-negara berbiaya rendah (seperti China, yang mata uangnya sangat undervalued berdasarkan PPP, membuat barang ekspor lebih murah). Ini secara langsung mengosongkan pekerjaan kelas menengah, kemakmuran industri pada tahun 1950-1970 tidak pernah terulang. Kedua, aliran besar modal asing ke aset keuangan mendorong gelembung pasar saham dan obligasi. Rasio indeks S&P 500 terhadap PDB telah meningkat pesat sejak tahun 1980-an, sementara pada periode yang sama utang pemerintah/PDB meningkat dari 35% menjadi 119%. Pembelian bersih asing terhadap saham Amerika mencapai triliunan dolar, dengan penerima manfaat utama adalah 1% orang kaya teratas, dengan pertumbuhan kekayaan mereka jauh melampaui pertumbuhan PDB, menyebabkan ketidaksetaraan kekayaan semakin memburuk.

Globalisasi dan peningkatan imigrasi semakin memperluas pasokan tenaga kerja, menekan pertumbuhan upah. Meskipun PDB tumbuh rata-rata 2%-4% per tahun, tetapi pertumbuhan upah per jam rata-rata tertinggal, membentuk “ekonomi K”: aset keuangan dan kekayaan puncak melonjak, sementara pekerja biasa terjepit. Proporsi pendapatan dari kerja turun secara signifikan, posisi investasi internasional bersih (NIIP) Amerika Serikat mencapai -95% dari PDB, mencetak rekor sejarah. Ini berarti Amerika Serikat kehilangan sebagian kedaulatan - jika asing menjual obligasi negara, dapat mendorong imbal hasil naik, memaksa kebijakan untuk mengalah (seperti penyesuaian tarif awal).

Namun, proses de-dollarization dapat membalikkan keadaan ini. Jika asing mengurangi kepemilikan aset Amerika, menyebabkan akun modal berbalik menjadi defisit atau surplus yang menyusut, akan menyeimbangkan akun berjalan, mendorong penurunan nilai dolar menuju nilai wajar PPP yang lebih dekat. Ini bukan “kematian” dolar, tetapi penyesuaian menuju penilaian yang adil. Secara historis, setelah Perjanjian Plaza 1985, DXY turun 46%, daya saing ekspor Amerika pulih, dan sebagian sektor manufaktur bangkit kembali. Jika peristiwa serupa “Perjanjian Mar-a-Lago” terjadi, DXY mungkin akan turun lebih jauh ke level 50-70.

Keuntungan dari depresiasi moderat dolar AS sangat jelas: ekspor menjadi lebih kompetitif, defisit perdagangan menyusut, manufaktur kembali, menciptakan pekerjaan menengah. Kebangkitan industri akan meningkatkan pertumbuhan upah, memperkecil kesenjangan antara kaya dan miskin. Pada saat yang sama, mengurangi ketergantungan pada modal asing, meningkatkan keamanan nasional—saat ini 90% komponen pertahanan bergantung pada rantai pasokan negara pesaing, dengan bidang-bidang kunci seperti bahan baku langka, semikonduktor, dan obat-obatan. De-dollarization mungkin meningkatkan imbal hasil dalam jangka pendek, tetapi dalam jangka panjang membantu pertumbuhan yang berkelanjutan, menghindari perangkap hyper-financialization.

Tentu saja, penyesuaian ini tidak akan terjadi dalam sekejap. Dalam jangka pendek, penjualan asing mungkin memicu volatilitas pasar, seperti peningkatan imbal hasil di beberapa bulan tertentu pada tahun 2025. Namun, dari perspektif struktural, ini bisa menjadi titik balik bagi Amerika Serikat untuk mengatasi kutukan mata uang cadangan dan kembali ke dominasi ekonomi riil. Negara-negara BRICS mendorong perdagangan dalam mata uang lokal, dan tren bank sentral yang menambah kepemilikan emas mempercepat proses ini, tetapi dominasi dolar sulit tergoyahkan dalam jangka pendek. Kuncinya adalah, jika kebijakan Amerika mendorong reindustriasi (seperti tarif untuk melindungi industri dalam negeri), “bom” ini bisa menjadi peluang.

Para pesimis melihat penjualan sebagai sinyal krisis dolar, khawatir akan hiperinflasi atau krisis utang; para optimis berpendapat bahwa ini adalah koreksi yang diperlukan, mirip dengan pemulihan ekonomi AS yang kuat setelah Perjanjian Plaza. Ekonom mainstream (seperti IMF) mengakui masalah overvaluasi dolar, tetapi menekankan penyesuaian secara bertahap. Lembaga seperti Standard Chartered memperingatkan bahwa de-dolarisasi “nyata tetapi lambat”, tidak akan mengubah dominasi dolar secara mendadak. Secara keseluruhan, bukti menunjukkan: Pengurangan kepemilikan obligasi AS oleh asing bukanlah akhir dari ekonomi AS, tetapi justru membantu AS memperbaiki ketidakseimbangan ekonomi yang telah berlangsung puluhan tahun.